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张文研、王余幸怡:完善中介机构责任体系 压实 "看门人"职责

时间:2020-05-21  来源:未知  作者:华东政法继续教育学院

  

  张文研 (华东政法大学特聘副研究员)

王余幸怡(华东政法大学营商环境法治保障研究中心助理研究员)

 

新证券法在强化中介机构职责方面已作出修订,但仍需进一步完善中介机构披露义务的制度设计与责任层次。其中包括确立中介机构披露义务的责任主体地位,明确其独立责任;构建全面、系统的证券欺诈责任体系;进一步建立健全中介声誉机制,加强行业自律管理,发挥市场筛选功能。

在中介机构违法违规行为追责方面,境外资本市场构建了相对完备的中介机构责任体系,一定程度上保障了注册制披露义务有效性以及投资者权益,对我国新证券法颁布后,注册制的实施与完善具有重要镜鉴意义。

境外看门人的责任体系境外资本市场中介机构责任体系各有千秋,中介机构责任主体地位与责任划分存有差异。如,美国联邦证券法明确各相关中介机构信息披露义务主体地位及法律责任,一旦有证券欺诈行为发生,投资者可以直接对参与造假与欺诈行为的中介机构提起集体诉讼。与此不同的是,英国与中国香港都是采取保荐制,由保荐人对上市公司发行材料负主要责任。英国与中国香港保荐制的中介机构主体范围以及责任划分有所差异。在英国的保荐制度中,保荐人主体范围相对较大,可以是投资银行、企业融资公司以及会计师事务所等。其独具特色的终身保荐人制度使得保荐人义务更具持续性,并且保荐人不只是发行公司的委托人,更是证券监管部门的协助人与投资人利益的守护者。在中国香港的保荐制度中,保荐人责任更重,需要全权负责,对其他中介机构进行尽职调查,并应以审慎的态度确保其正确或真实,否则需要承担相应的法律责任。

但上述境外资本市场中介责任体系在保证中介机构履行职责、保护投资人的利益、促进证券市场秩序稳定方面也有共性。

一是具有严格的中介机构职责规定。在美国模式之下,各中介机构负有独立责任,作为直接责任主体,需各自对上市公司的材料真实性负责。而在英国的终身保荐制度下,保荐人不仅需要在公司上市发行之时,履行勤勉职责,确保发行材料的正确性,而且在公司上市之后,保荐人还需承担监督义务,需对上市公司的信息披露行为进行严格审查,确保其持续遵守信息披露规则,从而全面保障投资人利益。

二是配有完善的事后惩罚与救济机制。对于中介机构造假,刑事责任、民事责任与行政责任,有关方面将互相配合,层层打击:司法机关可以对中介机构进行刑事起诉;投资者可以起诉中介机构使其承担民事责任;而证券监管机构可以对中介机构的违规行为作出行政处罚。此外,证券交易所也具有一定的准执法权,除违法违规行为需承担法律责任之外,若中介机构有不当行为,亦会受到交易所处罚。严密的事后责任追究机制使得中介机构可能会因造假行为诉讼缠身,一旦投资者胜诉,则中介机构作为责任主体需要承担巨额的罚金,甚至可能受到牢狱之灾。

三是在常规化的民事、行政和刑事措施之外,还可利用声誉机制约束中介机构的行为。比如,在英国资本市场,其保荐人资格审查标准非常高。伦交所综合考虑多种要素之后,才会批准其保荐资格,其中包括是否为合法设立并具有申请保荐人资质的形式要素,以及中介机构申请人是否具有法律处罚、口碑、市场表现等实质要素。一旦有违规违法行为发生,势必会影响其担任保荐人的资格。香港证监会规定的点名羞辱(Name and Shame)制度是发展较为成熟的声誉影响机制。若上市申请人的招股说明书存在财务造假等情形,在发回资料的同时,保荐人的名称将被登载在港交所权威信息披露网披露易上,并将永久留存,以此达到公示目的,倒逼中介机构审慎履职。

他山之石,可以攻玉新证券法确立了全面推行以信息披露为核心的证券发行注册制。在注册制下,中介机构的看门人职责被进一步强化。在我国证券市场制度逐渐市场化与国际化的背景下,可以镜鉴境外中介机构看门人责任体系,助益我国完善注册制。

目前,新证券法在强化中介机构职责方面已作出修订,但仍需进一步完善中介机构披露义务的制度设计与责任层次。

第一,确立中介机构披露义务的责任主体地位,明确其独立责任。我国实施保荐人牵头责任模式,由券商对发行人发行证券进行辅导,规范其信息披露行为。在该责任模式下,新证券法也规定了保荐人的先行赔付规则,即如果一家上市企业在招股说明书中便存在财务造假,则该企业保荐人将承担先行赔付投资者的责任,会计师事务所、律师事务所等中介机构在民事责任方面主要仅就其负责的部分承担连带责任。因此,建议进一步扩大与明确信息披露义务的主体,明确会计师事务所、律师事务所等中介机构欺诈行为的责任主体地位,保证过错与责任的分配。此外,新证券法规定中介机构对发行人欺诈上市、虚假陈述适用过错推定原则,建议借鉴境外资本市场相关规定,为中介机构设定免责抗辩事由,从而丰富中介机构责任层次,完善其责任证明标准。

第二,构建全面、系统的证券欺诈责任体系。统一民事、行政与刑法中关于虚假陈述以及证券欺诈相关行为定义与构成要件。此外,进一步加大中介机构违反信息披露规则的惩治力度,可以借鉴英国模式,多种行政处罚手段交替使用,除没收违法所得与罚款之外,还可增加吊销资格等处罚手段。

第三,进一步建立健全中介声誉机制,加强行业自律管理,发挥市场筛选功能。证券中介机构作为发行人、上市公司与投资者之间信息不对称的平衡器,仰仗良好的声誉开展持续性经营。建议借鉴英国保荐机构资格审查制度与香港证监会的点名羞辱制度,若中介机构不能勤勉尽责,则其声誉受损,不能获得发行人、上市公司和投资者两方的信任,自然会退出市场。为更好塑造完善中介机构看门人职责,包括保荐机构、会计师事务所、律师事务所等中介机构的声誉机制都应逐步建立,披露中介机构的资质、业务承办情况、受到处罚情况等,让市场自动过滤看门不力的中介机构。

(来源:《上海证券报》 2020年5月14日 





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